Puntos clave

• La renta variable estadounidense está recuperando su liderazgo tras un rendimiento inicial superior de la renta variable global.

• Las ganancias de la renta variable europea en lo que va de año se deben más a los cambios de valoración que al crecimiento de los beneficios.

• La sostenibilidad fiscal ha dejado paso a las preocupaciones cíclicas entre los inversores en renta fija estadounidense.

 

En comparación con sus homólogos europeos, los inversores estadounidenses han expresado recientemente una mayor confianza. Las acciones estadounidenses han aprovechado el crecimiento de los beneficios para reducir la brecha de rendimiento con las acciones europeas en 2025, mientras que los costes de los préstamos a largo plazo de EE. UU. han caído ante las expectativas de recorte de los tipos de interés, a pesar de los persistentes desafíos fiscales.

En lo que va de año, la renta variable global sin EE. UU. ha registrado un rendimiento notablemente superior al de su homóloga estadounidense, con un fuerte componente tecnológico. Sin embargo, esta brecha de rendimiento se ha reducido considerablemente en los últimos meses, teniendo en cuenta la depreciación del dólar estadounidense. Gran parte de las ganancias de la renta variable estadounidense se han producido desde abril, cuando la preocupación por los aranceles estadounidenses alcanzó su punto álgido.

Los movimientos del mercado se han vuelto familiares. El índice Nasdaq Composite, con un fuerte componente tecnológico y de inteligencia artificial, ha obtenido mejores resultados que el índice S&P 500. Este último, a su vez, ha superado al Dow Jones Industrial Average, representativo de la «vieja economía». Las ganancias se han visto impulsadas por un crecimiento de los beneficios que ha superado las expectativas, con las empresas tecnológicas y de IA ampliando continuamente los márgenes de beneficio.

Por otra parte, en Europa —que representa alrededor del 40 % del mercado global de renta variable sin contar con EE. UU.—, parece que los beneficios empresariales están destinados a disminuir durante el año. Es una decepción para un año que empezó con unas expectativas de crecimiento de los beneficios del 8 %. También significa que gran parte de la (todavía impresionante) rentabilidad acumulada por los accionistas europeos este año es atribuible a la expansión múltiple más que al crecimiento orgánico de los beneficios. Desde comienzos de año hasta el 15 de septiembre, la renta variable europea ha registrado una rentabilidad del 11 % en moneda local y del 26,5 % en USD, según el índice Euro Stoxx 50, en comparación con el 12,5 % del S&P 500.

A medida que convergen los rendimientos de la renta variable en EE. UU. y Europa (ignorando los efectos de las divisas a efectos comparativos), se plantean importantes cuestiones para la renta variable global sin EE. UU. Por ejemplo, ¿se ha tenido en cuenta la perspectiva de un mayor crecimiento de los beneficios en 2026 (gracias en parte a un aumento previsto del gasto fiscal)? Además, ¿se materializará este crecimiento de los beneficios en un contexto de crecimiento económico lento y de preocupación por la sostenibilidad fiscal? ¿Y permitirán estos factores potenciales una mayor expansión múltiple?

Los mercados de renta fija presentan sus propios dilemas. En Estados Unidos, la preocupación por una posible desaceleración cíclica parece haber desplazado otras cuestiones importantes a más largo plazo, como el aumento de los déficits estructurales y los riesgos inflacionarios asociados. La anticipación de un nuevo recorte de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal de EE. UU. (la Fed) (tras la rebaja de 25 puntos básicos del 17 de septiembre) ha acompañado el descenso de la curva de rentabilidad estadounidense en las últimas semanas.

Mientras tanto, las preocupaciones por la sostenibilidad fiscal están impulsando los rendimientos a largo plazo en otras economías, especialmente en Reino Unido, Francia y Japón. Estas preocupaciones se han visto agudizadas por las recientes transiciones de primeros ministros en Francia y Japón.

Tres países en los que los rendimientos a largo plazo reflejan preocupaciones sobre la sostenibilidad 

Fuentes: cálculos de Vanguard, a partir de datos de Bloomberg, a 12 de septiembre de 2025.

Para estas economías, un escenario a la baja implica una espiral descendente de las dinámicas fiscales, con los mercados exigiendo una mayor prima debido a las preocupaciones sobre la sostenibilidad, lo que a su vez agravaría dichas preocupaciones, reduciría la capacidad fiscal y, potencialmente, lastraría el crecimiento. Merecerá la pena seguir de cerca estos países en los próximos meses para ver cómo se resuelven estas cuestiones. No solo es importante para sus propias economías y mercados, sino también para las lecciones que podrían ser transferibles a otras economías avanzadas, incluida la de EE.UU., donde los inversores están haciendo un «paréntesis» en sus preocupaciones sobre la sostenibilidad fiscal.

Nuestras perspectivas económicas

Estados Unidos

La Fed vuelve a centrarse en el mercado laboral

La escasa creación de empleo observada en los últimos informes sobre el mercado laboral ha renovado el enfoque de la política monetaria con respecto al ámbito del empleo del mandato dual de la Fed, que busca garantizar la estabilidad de los precios y promover el máximo nivel sostenible de empleo. Nuestra previsión es que las tensiones del mandato seguirán siendo un factor relevante de aceleración de la inflación debido a la repercusión de los aranceles en los precios de consumo.

El número de puestos de trabajo creados mensualmente necesarios para mantener estable la tasa de desempleo —la tasa de equilibrio— ha disminuido, pasando de aproximadamente 150 000 hace un año hasta un nivel que estimamos estará cerca de los 50 000 a finales de año. La dinámica demográfica nacional y la desaceleración de la inmigración siguen frenando el crecimiento de la población activa. Anticipamos una tasa de desempleo más moderada, que podría alcanzar el 4,5 % a finales de año. En cuanto a la economía en general, seguimos observando una ralentización del crecimiento, aunque aún mantiene un ritmo saludable.

En este contexto, la Reserva Federal anunció un recorte de los tipos de interés de un cuarto de punto porcentual en su reunión del 17 de septiembre, bajando el tipo de los fondos federales a un rango de entre el 4,0 y el 4,25 %. A pesar de esta medida, consideramos probable que la postura de la Fed siga siendo prudente en el futuro, debido a una gran incertidumbre y a su compromiso con una toma de decisiones basada en los datos. En general, observamos que la economía evoluciona en línea con nuestras previsiones de moderación del mercado laboral, con un crecimiento del PIB del 1,4 % y una inflación subyacente del 3,1 % para finales de año. 

Previsiones económicas para Estados Unidos

	Crecimiento del PIB	Tasa de desempleo	Inflación subyacente	Política monetaria
Perspectivas para finales de año	1,4%	4,5%	3,1%	4%

Notas: el crecimiento del PIB se define como la variación del PIB real (ajustado a la inflación) entre el cuarto trimestre del año de la previsión y el cuarto trimestre del año anterior. La tasa de desempleo corresponde a diciembre de 2025. La inflación subyacente es la variación porcentual interanual del índice de precios de los gastos de consumo personal (PCE), excluidos los precios volátiles de alimentos y energía, correspondiente a diciembre de 2025. La política monetaria se refiere al extremo superior del rango objetivo de la Reserva Federal para el tipo de interés de los fondos federales a finales de año.

Fuente: Vanguard.

Reino Unido

Es probable que el ajuste fiscal previsto en el presupuesto de otoño afecte al crecimiento del Reino Unido

La economía británica sigue siendo esencialmente frágil a pesar de que la cifra del PIB del segundo trimestre estuviera por encima de lo esperado. El PIB creció un 0,3 % intertrimestral, superando las expectativas generales. Sin embargo, esta sorpresa alcista se debió en gran medida a un repunte temporal del gasto público, mientras que el gasto de consumo se mantuvo moderado. En respuesta, recientemente hemos mejorado mecánicamente nuestra previsión de crecimiento para 2025 en 0,2 puntos porcentuales, situándola en el 1,3 %, aunque continuamos pensando que la economía seguirá siendo débil en la segunda mitad del año.

Es probable que el margen fiscal de 10 000 millones de libras contemplado por el Ministerio de Hacienda del Reino Unido se agote antes del presupuesto de otoño, debido a la evolución de las políticas y a las reducciones previstas del crecimiento a corto plazo y tendencial por parte de la Oficina de Responsabilidad Presupuestaria. Un mayor endurecimiento de la política fiscal parece inevitable, lo que constituye una de las principales razones por las que nuestra previsión de crecimiento para 2026 está por debajo de la previsión generalizada, en torno al 0,8 %.

La inflación se ha mantenido más persistente de lo previsto en los últimos meses. Anticipamos que las comparaciones desfavorables con las cifras del año anterior y los repuntes en los precios regulados impulsarán el Índice de Precios al Consumo (IPC) hacia el 4% interanual en los próximos meses. En consecuencia, hemos revisado al alza nuestras previsiones para finales de 2025: inflación general hasta el 3,8% e inflación subyacente hasta el 3,7%.

Las perspectivas a corto plazo para el Banco de Inglaterra (BoE) se han vuelto más restrictivas. Las revisiones de los datos de empleo sugieren que el mercado laboral se está debilitando, aunque sin colapsar, y el banco central ha señalado un renovado enfoque en los efectos de segunda ronda derivados de unas expectativas de inflación elevadas. Esto nos lleva a prever que el BoE no recortará el tipo de referencia en lo que queda de año, manteniéndolo en su nivel actual del 4% a finales de 2025.

No obstante, con un endurecimiento casi seguro de la política fiscal en los presupuestos de otoño, prevemos que el BoE reduzca el tipo de referencia hasta el 3,25% a finales de 2026.

Previsiones económicas para el Reino Unido

	Crecimiento del PIB	Tasa de desempleo	Inflación subyacente	Política monetaria
Perspectivas para finales de año	1,3%	4,8%	3,7%	4%

Notas: el crecimiento del PIB se define como la variación anual del PIB real (ajustado a la inflación) entre el año de la previsión y el año anterior. La tasa de desempleo corresponde a diciembre de 2025. La inflación subyacente es la variación interanual del índice de precios de consumo, excluidos los precios volátiles de alimentos, energía, alcohol y tabaco, correspondiente a diciembre de 2025. La política monetaria es el tipo de interés bancario del Banco de Inglaterra a finales de año.

Fuente: Vanguard.

Zona euro

El BCE solo realizará un recorte más durante este ciclo, si es que llega a hacerlo

Seguimos pensando que el crecimiento de la zona euro se mantendrá ligeramente por debajo de la tendencia, situándose en torno al 1 % tanto en 2025 como en 2026. El PIB creció un 0,1 % en el segundo trimestre, tras haber aumentado un 0,6 % en el primero gracias a los efectos favorables de la anticipación a los aranceles. Es probable que la menor actividad global, la elevada incertidumbre política y el aumento de los aranceles lastren la demanda en la segunda mitad de año.

Tras el reciente acuerdo comercial de la Unión Europea con Estados Unidos, el tipo arancelario efectivo sobre las exportaciones de la UE pasará del 13 % actual a un rango de entre el 15 y el 17 % a finales de año. Esperamos que el paquete fiscal alemán y el aumento del gasto en defensa en toda la UE impulsen el crecimiento a partir de 2026.

La inflación sigue rondando el 2 %, y la inflación de los servicios ha registrado su lectura más baja desde principios de 2022. Nuestra previsión es que la inflación general y la subyacente cierren 2026 por debajo del 2 %. El Banco Central Europeo (BCE) mantuvo el tipo de interés de la facilidad de depósito en el 2 % en su reunión del 11 de septiembre. Prevemos solo un recorte adicional de los tipos de interés durante este ciclo, lo que dejaría el tipo de interés oficial en el 1,75 % a finales de año. 

Previsiones económicas para la zona euro

	Crecimiento del PIB	Tasa de desempleo	Inflación subyacente	Política monetaria
Perspectivas para finales de año	1,1%	6,3%	2,1%	1,75%

Notas: el crecimiento del PIB se define como la variación anual del PIB real (ajustado a la inflación) entre el año de la previsión y el año anterior. La tasa de desempleo corresponde a diciembre de 2025. La inflación subyacente es la variación interanual de los índices armonizados de precios de consumo, excluidos los precios volátiles de alimentos, energía, alcohol y tabaco, correspondiente a diciembre de 2025. La política monetaria es el tipo de interés de la facilidad de depósito del Banco Central Europeo a finales de año.

Fuente: Vanguard.

Japón

El Banco de Japón sigue adelante con la subida de los tipos

El crecimiento del PIB japonés sorprendió al alza en el segundo trimestre, a pesar de las amenazas arancelarias de EE. UU., lo que debería disipar cualquier temor del Banco de Japón (BoJ) a una fuerte desaceleración económica. El PIB creció un 0,5 % durante el trimestre y un 1,7 % interanual.

El gasto de capital privado ha sido un notable motor del crecimiento, y el consumo sigue recuperándose a pesar de la elevada inflación. El impacto de los aranceles estadounidenses en la economía real ha sido limitado hasta la fecha. Las exportaciones netas contribuyeron con 0,3 puntos porcentuales al crecimiento global, lo que podría ser la consecuencia de una anticipación de las exportaciones. Además, la confianza empresarial muestra signos de recuperación, ya que el acuerdo con EE. UU. sobre los aranceles ha reducido significativamente la incertidumbre.

Aunque se espera que se vaya desvaneciendo el impacto de las perturbaciones anteriores, como los elevados precios de importación y los costes de los alimentos, las presiones inflacionistas subyacentes permanecen intactas. La persistente escasez estructural de mano de obra ejerce una presión al alza sobre los salarios y refuerza el círculo virtuoso entre el crecimiento de los salarios y el aumento de los precios.

Esperamos que el Banco de Japón prosiga con la normalización de su política monetaria, pasando gradualmente de su actual objetivo de un tipo del 0,5 % a una política neutral más cercana al 1 %, a medida que las condiciones económicas evolucionen conforme a sus previsiones.

Previsiones económicas para Japón

	Crecimiento del PIB	Tasa de desempleo	Inflación subyacente	Política monetaria
Perspectivas para finales de año	0,7%	2,4%	2,4%	0,75%

Notas: el crecimiento del PIB se define como la variación anual del PIB real (ajustado a la inflación) entre el año de la previsión y el año anterior. La tasa de desempleo corresponde a diciembre de 2025. La inflación subyacente es la variación interanual del índice de precios de consumo, excluidos los precios volátiles de los alimentos frescos, correspondiente a diciembre de 2025. La política monetaria es el objetivo de finales de año del Banco de Japón para el tipo de interés a un día (overnight). 

Fuente: Vanguard.

China

Es probable que el impulso del crecimiento se modere a pesar del repunte bursátil

Es probable que el impulso del crecimiento se modere en septiembre a pesar de un repunte del 13 % en el mercado de valores durante el tercer trimestre hasta el 10 de septiembre. Esperamos que la resiliencia de las exportaciones continúe a corto plazo, aunque de forma moderada, a medida que se disipe la incertidumbre arancelaria. 

Con la economía avanzando a un ritmo constante durante el año y una base comparativa más baja para el tercer trimestre, consideramos que no hay una urgencia inmediata para que el Gobierno adopte medidas de estímulo a corto plazo. Esperamos que el crecimiento se ralentice durante el segundo semestre, debido al efecto rebote del consumo anticipado, a un sector inmobiliario aún debilitado y a la elevada incertidumbre global.

Considerando esta evolución, nuestra previsión es que las presiones deflacionistas existentes continúen durante lo que queda de 2025. Todo apunta a que el camino hacia una reflación más amplia será lento e irregular.

Previsiones económicas para China

	Crecimiento del PIB	Tasa de desempleo	Inflación subyacente	Política monetaria
Perspectivas para finales de año	4,8%	5,1%	0,5%	1,3%

Notas: el crecimiento del PIB se define como la variación anual del PIB real (ajustado a la inflación) entre el año de la previsión y el año anterior. La tasa de desempleo corresponde a diciembre de 2025. La inflación subyacente es la variación interanual del índice de precios de consumo, excluidos los precios volátiles de alimentos y energía, correspondiente a diciembre de 2025. La política monetaria es el tipo del reverse repo a siete días del Banco Popular de China a finales de año.

Fuente: Vanguard.

Perspectivas de rentabilidad por clase de activos

Vanguard ha actualizado sus previsiones de rentabilidad anualizada a 10 años para las principales clases de activos mediante la ejecución más reciente del Vanguard Capital Markets Model® (VCMM), basándose en datos correspondientes al 30 de junio de 2025.

Nuestras previsiones de rentabilidad nominal anualizada a 10 años, expresadas en moneda local para los inversores locales, son las siguientes¹.

¹ Las cifras se basan en un intervalo de 2 puntos alrededor del percentil 50 de la distribución de los resultados de rentabilidad para la renta variable y en un intervalo de 1 punto alrededor del percentil 50 para la renta fija.